信用结构的设计在一定程度上可以说是无追索或有限追索权项目融资（Project Finance）的生命线，项目融资的根本特征体现在项目风险的分担和缓释上，而信用结构正是实现这种风险分担和缓释的关键所在。项目信用结构的核心是融资的债权担保，用于支持贷款的信用结构安排是灵活和多样化的，一个成功的项目融资，可以将贷款的信用支持分配到与项目有关的各个参与方。今天，阳光所国际部律师为您就境外电力项目融资的主要信用结构作简要分析和介绍。

一、什么是项目融资

项目融资是一种依靠项目自身的未来现金流量为担保而进行的融资。美洲银行Peter Nevitt 在其《项目融资》一书中对“项目融资”作了如下定义：“一种融资模式，在该模式项下，项目的现金流和收入作为项目还款的来源、项目的资产作为还款担保，银行对项目的现金流和收入满意是其提供融资的主要条件”。

项目融资区别于完全由项目投资方提供项目之外资产或其信用提供担保的公司融资，在此情形下，融资银行就债务的偿还对项目投资方有完全的追索权；而对于项目融资，融资银行就债务对投资方没有追索权或仅享有有限追索权，具体而言，在有限追索权项目融资中，融资银行一般在贷款的某个特定阶段（如项目的建设期）对投资方实行追索，而一旦项目完工投入商业运行，则融资将变成无追索，而在无追索权项目融资中，融资银行只能依靠项目所产生的收益作为偿还贷款本金和利息的唯一来源。

二、项目融资主要信用结构

对于拟采用项目融资技术的项目，完善的信用结构，有利于项目风险的分配和缓释，可以极大增加项目的可融资性，促使融资关闭，并降低项目的融资成本。在境外电力项目中，常见的信用安排主要包括：

1. 股东方完工担保

在完工担保（有时亦称完工支持）项下，通常由项目公司的母公司作为担保人承诺，担保人将确保并促使项目完工日不晚于某个日期，以及，如果项目完工日未在约定的时限内发生或在项目完工日前项目公司（借款人）放弃项目，则担保人应代为清偿融资协议项下项目公司对贷款人欠付的全部或一定比例的款项。

2. 承包商完工责任及其母公司担保

承包商完工责任是指在项目总承包合同中约定由承包商根据固定价格和固定工期完成项目的竣工，承担由其原因造成的成本超支和工期延误责任。在某些项目中，为满足银行对项目的增信要求，项目公司会要求承包商母公司出具担保函或签署担保合同，就承包商在总承包合同项下的履约承担保证责任。

在中国法律项下，保证责任分为一般保证和连带保证，一般保证的保证人在主合同纠纷未经审判或者仲裁，并就债务人财产依法强制执行仍不能履行债务前，对债权人可以拒绝承担保证责任；而连带责任保证的债务人在主合同规定的债务履行期届满没有履行债务的，债权人可以要求债务人履行债务，也可以要求保证人在其保证范围内承担保证责任。

3. 土地、厂房和设备抵押

即在项目土地、厂房和设备等资产上设定抵押，作为项目公司偿还贷款的担保，在项目公司不能还款时，通过公开拍卖等方式出售资产，拍卖所得用于向贷款人偿还贷款。此类担保的创设应考虑项目所在国的相关法律要求，比如，蒙古法律不予许在土地权益上设定抵押，而根据印尼相关法律，土地权益上可以创设抵押，但抵押必须经所在地土地局（land office）登记方可生效。

4. 应收账款质押

应收账款质押是指由项目公司以项目购售电协议项下的应收账款为其在融资协议项下的债务向贷款人提供质押担保，并与贷款人签署应收账款质押协议，在该质押项下，如项目公司不能按其还款，贷款人有权要求购售电协议下购电方直接向其支付电费，用于偿还融资协议项下款项，另外，为便于质押权益的实现，通常此类质押安排应提前书面告知购电方，并经其事先书面确认。

5. 项目公司股权质押

股权质押是指由项目公司股东方将其持有的项目公司股权质押给融资银行，作为融资协议下还款的担保，如项目公司不能按时还款，贷款人有权受让该股份或通过拍卖等方式出售股份，所得用于向贷款人偿还贷款。此类质押的创设亦应考虑项目所在国的相关法律要求，比如，根据印尼法律对股权质押的要求，如果无股东证书和股东登记簿，公司股权无法进行质押。

6. 项目协议权益让渡

项目协议权益让渡（assignment）通过由融资银行和项目协议相关方签署直接协议（Direct Agreement）的方式实现，比如针对购售电协议的直接协议由融资银行、购电方和售电方签署，在直接协议项下，赋予融资银行在项目公司违反项目协议项下义务且可能引起协议终止时介入（step-in）项目补救该等违约、以及在必要时通过协议更新（novation）替换项目协议主体的权利，以降低由此带来的项目公司还贷风险。

7. 政治风险保险和商业保险

通过购买政治风险保险（Political Risk Coverage），投资方和融资银行可以将面临的政治风险（如战争、政治暴乱、征收和汇兑限制）部分转移给保险公司，保险事故一旦发生，遭受的损失可以得到保险公司的赔偿；对于中资企业海外项目的项目融资贷款，作为我国唯一政策性保险公司，中信保提供海外投资信贷险和中长期买方信贷险。而由项目公司在建设期和运营期购买商业保险（如建安一切险、商运延误险），可以将由于意外事件（主要是自然灾害）造成的项目物质损失和收入损失部分转移给保险公司，使项目公司和购电方等无法控制的风险得到有效的分配。

8. 偿债保障比率和偿债储备账户

为降低还款风险，融资银行通常还会要求项目公司的偿债保障比例维持一定的水平，偿债保障比率是负债总额与经营活动现金净流量的比率，一般认为，该比率越低，企业偿还债务的能力越强。另外，融资银行可能会要求项目公司开立偿债储备账户（Debt Service Reserve Account），由债务人在融资协议项下贷款本息到期日前将最近一期应付款项提前存入偿债储备账户。

9. 正向或反向限制性条款

此类条款在融资协议中约定。正向限制性条款通常指项目公司的陈述和保证义务，主要包括对其设立和存续合法性、协议签署获得充分授权、签署和履行协议不会违反法律或其签署的其他协议、未涉及任何影响其履行协议能力的诉讼或仲裁等；而反向限制性条款主要对项目公司在还款期内的行为作出限制，主要包括：项目公司股权变动限制；项目公司未经同意不得出售、转让、出租或以其他形式处置其资产，或在其资产上设置任何抵押；不得向任何第三方提供担保等。

10. 现金流瀑布控制

在项目融资中，融资银行还会要求项目公司通过现金流瀑布（cash flow waterfall）体现项目现金流的流入和流出，按照现金流的发生次序进行排列，这样能准确地体现项目在不同阶段的现金流，比如因运营收入、运营支出、建设成本、建设期利息、融资费用等各项带来的现金流入和流出，有利于融资银行对项目的评估和监测，并与项目财务模型和还款安排匹配。