PPP模式撬动海外基建项目的三方共赢解决方案

在新冠疫情持续蔓延、全球经济放缓等因素影响下，国外政府机构举债能力和意愿持续下降，通过EPC方式获得基础设施类项目难度增加。在这种大背景下，习近平外交思想及高质量共建“一带一路”的相关文件均提出：要加强双边、多边合作，打造多边开发融资合作平台。而PPP模式正是通过政府授予、社会资本开发的方式，实现企业获得投资机会、政府减轻资金压力、民众享受基础设施的三方共赢，是有益的融资模式创新。

PPP模式的特征和主要风险

世界银行、亚洲开发银行和欧洲委员会对PPP共性的定义是：政府和社会资本的合作，其合作目的是提供传统由政府提供的公共产品或服务。PPP项目均具备公共属性。多数为特许经营，大概率不具备直接经济可行性。收入主要为使用者付费、政府付费、缺口补助等3类，以及基于以上3类的复合回报机制。

对基础设施类PPP模式项目进行风险评估时，应重点关注以下几方面内容。一是完工风险。项目完工是基础，发起人应具备充足的资金和行业经验，能够应对超支、超期等风险。二是市场风险。项目发起人普遍会承担商业风险，项目收入能否达到经济可行的最低要求至关重要。在基础设施类项目中，需重点关注定价和用量，如政府是否对最低价格和用量作出承诺、能否将收入和运维风险转移给第三方、是否设置了非竞争条款等保证获得预期收入。三是信用风险。偿债能力方面，对于政府补贴比例较高或兜底的项目，需重点关注东道国宏观经济、信用评级等情况；对于收入主要来自于商业主体的项目，需重点关注其财务情况、履约记录等。四是运维风险。需重点关注土地、供水、供电等配套设施规划和落实情况，发起人同类项目运维经验等，运维阶段风险也可考虑通过独立运维商外包进行转嫁。典型案例解析

下文将对A国高速公路项目、B国收费快速路项目、C国港口项目、D国跨海大桥项目4个海外基础设施类PPP项目的获取方式、结构安排、风险分配、收入与退出机制等进行多维度拆解，探寻其中优劣，提出可推广的投融资意见建议。

一、项目获取方式

项目获取作为进入市场的第一步，适合的方式可显著减少推动过程中可能遇到的问题。

1.独立中标

A国高速公路项目为A国首条收费高速，连接首都和重要海港，总长190公里。建设期4年，自商业运营日起特许经营权期50年。项目采用BOT（建造-运营-移交）模式。中国企业持有项目企业100%股权，项目企业通过招投标方式获得本项目，无其他股东。分析项目获取方式的主要目的是考量企业对项目、行业乃至国别的了解程度。PPP模式推动的基础设施类项目多为所在国相对重要的高速、桥梁、港口等，政府和民众预期普遍较高。

中方企业如贸然通过压价等方式获取项目，会为后续推动遗留诸多隐患。中国企业独立中标A国高速项目，与其在A国深耕数十载、承建多个重要项目、政商关系深厚、近10年多次更新可研等密切相关，复制可能性不大。

2.与当地龙头企业联合投标

相比于独立中标，我国企业不妨“曲线救国”，发挥中方企业技术、资金等优势，和当地企业市场、政商关系等长处，实现优势互补。

B国收费快速路项目是该国首条城市收费快速路，连接机场和重要交通枢纽，全长19.73公里。项目特许经营期 25年（含建设期）。项目采用 BOT（建造 -运营 -移交）模式。项目企业通过招投标获得本项目。中资联合体通过境外全资子公司增资扩股分别获得项目企业15%和34%股权。原投资人主营业务包括水利、电力、建筑、基础设施等项目的建设和投资，是区域内最大的基础设施建设公司。

3.收购已中标项目公司部分股权

在精准、快速进入市场的同时，降低前期开发成本、避免投标不确定性，但需要充分评估溢价合理性。同时，为避免原投资人过早获利退出，可通过增资扩股等方式进入，实现双方利益深度绑定。

C国港口项目为自贸区设计吞吐量120万标箱/年的港口。项目特许经营期45年（含建设期），另有25年优先续约权。项目采用BOT（建造 -运营 -移交）模式。州政府（持股20%）、港务局（持股5%）和原投资人（持股75%）成立项目公司并直接获得本项目。中国企业通过增资扩股获得原投资人70%股权，间接获得项目公司52.5%股权。原投资人主营业务在非洲，是非洲领先的快消品生产商，业务涉及基建、能源、电子服务与消费品等领域，深耕C国市场40余年。

4.收购运营项目部分股权

此类项目已进入稳定阶段，不确定性最小。对于优质标的，原投资人一般不愿轻易退出，我国企业需在价格、交割等方面做出让步。对于具备稳定现金流、分红和升值预期的项目，这不失为一笔优质财务投资。

D国跨海大桥项目为区域内连接欧亚大陆的唯一陆路货运通道，包括跨海大桥和157km的高速。项目已完工，特许经营权至2027年1月。项目原投资人1是当地主要建筑公司之一，专注PPP领域超过15年，参与安伊高铁等多个项目，占股80%；原投资人 2是全球百强承包商，有近百年综合体开发经验，占股20%。项目采用 TOT（转让-运营-移交）模式，由多个投资人成立中资联合体并创建项目公司，通过招投标方式从2个原投资人处共收购51%股权。

二、项目投资及担保结构

投资及担保结构是各方财务承担能力和利益诉求博弈的结果，合理的结构是项目成功的重要基础。

1.搭建高效合理的股权结构

一是项目特征与股东能力相契合。公路等重资产行业，专业能力强、资金雄厚的投资人更具优势；商业楼宇等运营类项目，专业运营商有利于提高盈利能力。B国收费快速路项目投资结构为“股权+银团贷款+政府补贴”，项目总投资额12.62亿美元，股权投入4.02亿美元，银团贷款8.6亿美元，股权投入比例31.8%。D国跨海大桥项目投资结构为“股权+银团贷款”，收购部分总投24.35亿美元，股权投入6.12亿美元，银团贷款18.23亿美元，股权投入比例25.13%，除投资人实力雄厚外，还有政府提供额外资金支持。

二是引入东道国政府机构。政府背景机构适当参股有助于构建与政府的利益共同体，降低政治风险、保持合理收益、确保公共属性。A国高速公路项目投资结构为“股权+股东贷款 +银团贷款+政府基金”，项目总投资额20.19亿美元，中国企业股权0.2亿美元，股东贷款3.5亿美元，银团贷款15.6亿美元，A国专项基金1.5亿美元（部分通过银团贷款解决），股权投入比例22.73%。

三是深化第三方市场合作。实力雄厚、经验丰富的合作伙伴有利于项目行稳致远。C国港口项目投资结构为“股权+银行贷款”，项目总投资额10.44亿美元，股权投入4.15亿美元，银团贷款6.29亿美元，股权投入比例39.75%。C国港口项目另一投资人在当地深耕多年，运营分包方是世界一流船运公司。此外，还可考虑世行等多边融资渠道，发挥其成本低、政府关系好等优势。

2.设置合理完善的担保机制

为保证项目可融资性，项目设置不同形式的担保是国际惯例，上述4个项目均有出口企业提供的连带责任保证担保、完工担保和超支担保等，以及项目企业股权抵质押、财务约束和股东支持等项目融资项目通常采取的措施，除常规风控措施外，项目案例中还出现了政府及第三方担保、运维分包收益转让、股权转换等担保机制。在D国跨海大桥项目中，D国财政部通过签署《债务承担协议》，对小部分贷款，股东按股权比例提供全额担保。

银行对担保诉求的目的，不仅在于冲抵损失，更在于通过一揽子承接权利和义务另寻投资者收回贷款。

三、风险分配机制

好的风险分配机制通过相互制约、相互激励，可以更高效地整合与发挥各相关方资源和能力优势。风险分配应体现“风险共担，利益共享”的理念。

一是最优分配。基于各方能力，将全周期风险分配给控制力最强的一方，最大程度减少风险发生概率。在4个项目案例中，政府均负责拆迁征地、发放许可文件等工作，而企业则负责工程的实际投建营和运维等。

此外，东道国政府一般还会在CA协议中规定在出现特定违约事项时，协议终止后政府有义务采取相关救济措施并回购项目的相关条款。

二是对等原则。要尊重社会资本获得与风险水平相匹配的收益的权利。如A国高速项目，社会资本承担了全周期商业风险，就要允许其获得超额收益。

三是风险上限。各方应根据财务、管理等因素设定风险上限，以保证合作关系稳定。如A国高速项目征地费用由企业承担，但约定上限为1.5亿美元，超出由政府承担。

四、收入及保障机制好的项目通过充足的现金流，支撑应还本息、覆盖投资和运营成本、产生预期回报。因此项目收入及保障机制对前期推介融资、中期建设、后期运营都至关重要。

1.可行性测算

合理可信的测算是成功的基础。以公路项目为例，过高的车流量预测会导致收入难以达到预期，影响还本付息；过低的预测不仅会降低项目必要性，也会导致项目因建设标准过低难以满足未来需求。

2.调价机制

应设置与通胀、汇率等联动的定期调价机制，合理传导外部因素对收益的影响。尤其是收入与融资币种错配的项目，要充分考虑汇率影响，减少汇兑损失。

3.竞争性条款

排他性条款可在一定时期内保证项目收益，提高项目可行性，在具体操作中，多为政府承诺在一定时段内不开发对项目造成不利影响的同类项目或设施。

4.收入来源

当使用者付费不足以覆盖项目成本时，为推动项目，政府会通过税收、现金等方式提供补贴。如果项目过于依赖补贴，则项目实质上转变为主权信用模式，核心风险点也转化为主权偿债风险。对于延长收费期等非现金补贴，要充分考虑在项目不及预期时补贴的预期成效。

4个项目中， A国高速公路项目以美元计价，收入以美元为主，本地币部分汇率每年调整。主要收入为车辆通行费；企业在不超过上限的情况下可自由调整收费标准；政府承诺前25年不准建设竞争性道路、不准将土地授予第三方。

B国收费快速路项目通行费及广告费均为本地币收入，政府补贴以美元计价、本地币支付。主要收入为车辆通行费、政府现金补贴和广告费；前10年所得税免税，其余部分税项减免或递延缴纳；与通货膨胀率挂钩的定期调价机制；政府承诺在运营期前12年不会在项目周边开发、建设、运营新道路或平行设施；政府最低车流量保证，连续15天不达标将延长特许经营权期限。

C国港口项目以美元计价、美元收费，收入进入离岸账户。主要收入为达飞运营分包费；达飞最低运量保证及补充现金担保；达飞航线5年内在尼日利亚只靠泊该港口。

D国跨海大桥项目以美元计价，本地币支付。主要收入为通行费收入、政府补贴；政府最低车流量保证，对实际通行费收入与最低通行费收入之间的差额进行现金补偿。

整体而言，付费机制的选择反映出的是各方对项目可行性的信心。纯使用者付费展现了社会资本对项目的坚定信心，以政府补贴为主的项目，社会资本承担了融资方的角色，两者结合的模式更像是各方利益的平衡。

五、退出、终止及回购条款

在到期顺利退出才是PPP模式项目的终点，受益于提高项目可融资性的国际惯例，有关条款除细节外大同小异。PPP模式一般有长期持有、有偿移交、无偿移交等方式，终值的不同直接影响投资收益。对于大型基础设施类项目，项目在期满多为无偿或低价移交。PPP模式普遍设计了政府回购条款，以最大程度发挥项目公共价值、保障公众利益。回购条款设计尤其是回购金计算十分复杂，基本原则有3点。一是投资人违约时，回购金仅覆盖未偿还融资本息及相关费用。二是政府违约或政治不可抗力时，回购金可覆盖未偿还融资本息及相关费用、投资人股权和股东贷款投入及部分收益。三是违约方需按规定支付高额赔偿金。上述原则最大程度保障了金融机构利益，这属于国际惯例，有利于提高项目可融资性、降低政府无偿收回的道德风险，高额的违约成本也限制了各方违约冲动。4个项目的退出方式均安排的是特许经营权到期后移交。

A国高速公路项目为如果投资人违约，赔偿金=未偿还本息及相关融资费用 +其他协议应付款等。如果政府违约，赔偿金=未偿还本息及相关融资费用+股本、股东贷款投入及年化12%收益保证+其他协议应付款等。

B国收费快速路项目为如果投资人违约，赔偿金=未偿还本息及相关融资费用+其他协议应付款等。如果政府违约，赔偿金=未偿还本息及相关融资费用+股本投入*150%+其他协议应付款等。

C国港口项目为如果投资人违约，赔偿金 =到期债务 +协议规定的替换资产的公允价值。如果政府违约，赔偿金 =到期债务+项目公允价值。

D国跨海大桥项目为如果投资人违约，赔偿金 =银行贷款本息及相关融资费用。如果政府违约，赔偿金 =企业股权投入+银行贷款本息及相关融资费用。

市场开发建议

一、坚持“高标准”推动，筑牢底层基础

与一般项目相比，基础设施类PPP项目往往投资巨大、回收期可达数10年，为了确保项目能够达到预期成效，各方要坚持“高标准”推动，筑牢项目底层基础。一方面企业要坚持“主责主业”。企业要在擅长领域开拓业务，避免贸然进入陌生行业、陌生国家，要有在10年维度上历经多个经济周期的预期及能力储备。

另一方面规划要坚持 “实事求是 ”。基础设施类项目使用寿命长，在初期设计阶段既要考虑当前需求，也要考虑未来发展，要按照实事求是的原则确定设计标准，既要避免标准过低导致后期重复建设，更要避免贸然提高标准形成债务负担。

二、坚守“可持续”底线，助力行稳致远

基础设施类PPP项目涉及政府、民众、投资人等多方利益，项目自身可持续是长期平衡各方利益的基础，是项目行稳致远的前提。

一是经济效益上可行。除了以政府补贴为主要收入的项目，自洽的商业逻辑才是项目成功的最基本保障，各方在开展经济可行性测算时，要考虑更长周期、更坏打算、更细维度，确保项目自身是可持续的。对于一开始就希望转移责任、减轻财政压力的项目，投资企业要慎之又慎。

二是权责分工上可行。采用 PPP模式的项目，不仅涉及市场风险，还涉及法律制度、政策变动、政府 “契约精神”等风险。良好的PPP模式项下，商业、运营、技术等风险应更多由企业负担，而投资环境、社会效益、政策、法律等风险应更多由政府负担，对于双方都不适宜承担的风险以及政治风险，应配置完备的保险措施。

三是具体条款上可行。PPP模式涉及的条款多且复杂，任何一项考虑不周都会影响项目推进，本文案例中的收入外币定价及汇率调整机制、与通货膨胀挂钩的调价机制、政府提供最低流量担保、将运维整体外包给第三方等条款措施，可在一定程度上降低风险，值得后续项目借鉴。

三、不忘“惠民生”初衷，实现互惠共赢

PPP模式的初衷是政府通过与社会资本合作，在社会资本实现投资收益的同时，满足民众对基础设施等的诉求，无论项目如何发展，项目都离不开民生属性，都不能偏离“惠民生”的初衷，这是各方实现互惠共赢的基础。尤其是对于政府机构参股的项目，政府对质量、价格等控制贯穿始终，前期较高的收益承诺往往难以兑现，甚至会带来不可预知的风险。

参考国内外经验，对于回报远超预期的基础设施类项目，舆论压力往往会倒逼政府收回或回购项目，赔偿金额也难以满足投资人预期。因此，在项目规划、投资、运营等阶段，无论各方如何协商，坚守住 “惠民生 ”的初衷，才能真正实现政府、社会资本和民众三方的互惠共赢。

融资模式的创新对我国工程承包企业海外业务发展具有重要意义。中国出口信用保险公司愿意携手企业一同思考如何通过融资模式创新吸引更多国际资金，以“小投入”撬动社会 “大资本 ”，携手投资者和国际金融机构共创后疫情时期美好世界。

（作者工作单位：中国出口信用保险公司）