国内A股上市公司的海外并购活动在最近几年蓬勃发展。根据Wind资讯统计，截至2月21日，2016年以来A股上市公司已经发起了35个海外并购项目，交易金额总计达345.2亿美元，收购标的涵盖高科技、消费、家电、工程机械等行业，欧洲和美国仍是上市公司海外收购的主要目的地，其中不乏大手笔交易，如青岛海尔以54亿美元购买通用电气家电业务相关资产，中联重科以33亿美元收购美国第二大工程机械制造商特雷克斯的全部股权，海航系上市公司天海投资拟以60亿美元收购美国电脑、软件分销商英迈。

海外并购，特别是上市公司海外并购，是一项复杂的系统工程，涉及到项目战略规划、交易执行、整合退出等一系列有机结合的工作，其中，财务尽职调查是并购前期准备阶段的重要一环。在财务尽职调查中，可以取得、整理、分析财务及运营相关数据和信息，极大地降低信息不对称风险，支持公司评价交易的可行性，帮助决策者掌握目标公司的重大风险，并对交易过程中有关交易架构、交易定价以及谈判要点、交易后整合等方面提出专业建议。企业特别应当关注财务尽职调查在以下几个方面的作用：

1关键终止交易因素

通常，交易双方在尽职调查之前可能已经进行了接触，有些会拿到目标公司的部分资料，或已经出了非约束力的报价。但在尽职调查开展后，非常有可能发现对交易产生重大影响的因素，如目标公司业务情况与原始谈判基础相差较大、收入、利润率等财务指标与预计有较大差异，及其他最初并不了解的重大事项等。

2罕见的交易估值调整

大部分海外公司的基础财务信息质量比较好，出现严重会计差错的情况可能不多，但可能隐藏了很多一次性成本和费用，因此需要通过尽职调查确定可持续的盈利水平。海外并购在定价时经常以零现金零负债为基础，则涉及到净债务问题，需要予以发现并在谈判过程中确定。此外，与境内上市公司的国内并购相比，海外并购中对业绩承诺等对赌机制相对少见，同时境外卖方通常会要求诸如运营资金调价机制、净资产调价机制、锁盒(“LockedBox“)等其他价格调整机制，而这些对于估值日和交割日之间的价格调节机制，在境内上市公司的国内并购中非常罕见，需要在财务尽职调查中有针对性的进行详细分析。

3交易保护机制

在尽职调查过程中，可能会发现一些或有负债、承诺事项等，买卖双方不易直接进行价格调整，需要在交易文件中通过设立保护机制和相关条款来规避风险。

4交易后的整合计划

在财务尽职调查过程中可能发现需要在交易后整合及未来退出所需要关注的事项，如业务和财务系统是否存在重大需要改进的地方，是否需要进行业务剥离或重组，核心人员的留任等。在实务中，比较有效的方式是提前计划并将整合责任落实到人，并且后续建立跟踪机制以评估实际效应。

为了达到上述目标，通常海外并购项目中进行的核心财务尽职调查分析包括：

1盈利质量分析

海外并购中常用的估值方法包括现金流量折现法和可比公司/交易分析法，不管采用哪种方法，企业价值评估的基础都是目标公司正常的可持续的盈利水平。海外并购交易中通常采用EBITDA作为盈利指标。在财务尽职调查中，我们会针对目标公司提出的EBITDA金额进行调整，包括会计调整（各种会计差错）、非经常性项目（如一次性重组费用）、模拟调整（如未来不可持续的优惠租约）、独立经营假设下的调整（如目前目标公司与集团的各种共享成本和费用）及正常化调整（如即将终止的业务）。通过将目标公司管理层报告的盈利调节至可持续的水平，以用于财务模型进行估值分析，及更合理的进行趋势分析。

2净债务分析

多数海外并购交易定价是基于零现金/零负债（cash free/debt free），即从企业价值中减去净债务得到股权价值。净债务即债务减现金。除了目标公司管理层报告的净债务外，通过财务尽职调查还可以尽可能地发现并量化目标公司未披露的负债项目，如控制权变更导致的支出、未决法律诉讼支出、卖方为并购交易发生的支出等，以帮助买方进行价格谈判。此外，也会向买方提醒目标公司的或有事项以及表外的各项承诺支出，以提醒买方未来需承担相关义务。

3营运资金分析

在确定股权价值后，在很多海外并购交易中还会通过营运资金调整交易价格。卖方应当保证交割日有正常水平的营运资金。交易双方通常在收购文件中约定一个目标营运资金水平，并与交割日的实际营运资金水平进行对比。如果交割日实际营运资金高于目标营运资金水平，则买方向卖方补偿差额，反之则由卖方向买方补偿差额。通过财务尽职调查可以分析目标公司正常的营运资金水平，从而帮助买方谈判目标营运资金水平并影响交易价格。此外，还可以帮助买方判断收购后是否可以提高资金运营效率。

对于处于财务困境的目标公司，财务尽职调查还会关注与企业重组有关的问题（如员工养老金、关厂成本等），目标公司在债务重组及交易后的未来几年内的资金需求，从而判断是否需要后续投资；以及分析目标公司收购后可持续的经营性现金流、近期盈利预测及盈利预测假设的合理性等。

虽然目前中国上市公司海外并购的数量激增，但很多上市公司开展海外并购仍处于尝试阶段，并购金额和标的都比较小，也缺少实际操作经验，因此更需要详尽的尽职调查来保驾护航。